One River 致傳統投資人的一封信：「投資數位資產」到底合不合理？

本文由 One River 資產管理公司首席執行官兼首席投資官 Eric Peters 撰寫。One River 是一家美國的資產管理公司，近期獲得億萬富翁和著名對沖基金經理 Alan Howard 的投資，並已經購買超過 6 億美元的比特幣。

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人類的想像力是宇宙中最強大的力量，這正是人類與其他生物之間最大的不同，沒有比它地位更高的力量。人類有能力構想一個比今天更好的明天，這是探索、發明的前提 。這些東西很自然地疊加在一起。正是這種結合，將人類歷史從石器時代推進到太空時代。

旅程才剛剛開始。除了最絕望的悲觀主義者，在所有人的眼中，這都應該是顯而易見的。

從經濟角度講，人類的上坡路是由生產力的提高來定義的，生產力的提高決定了繁榮程度。在現代社會中，我們想出了各種分配財富的方式：社會主義、共產主義、自由市場資本主義。我可以想像還會有其他方法。但是即使在現有的構造中，也存在細微差別。如今，資本所有者所獲取的利潤相對於勞動者所得高出太多。沒有內在的理由認為這種程度的不平等無法持續下去，但是在現代歷史上這種情況從未真正能得到持續。這種不平等現象所產生的社會壓力非常明顯地表現出來，正在加劇和轉移。

私營企業機構絕大多數認為自己比政府的研究和開發資本的能力更強。但是，審視一下過去一個世紀可追溯的國家資助的創新 ，就會表明，事實並非如此。我想總有一天，我們會認為這種非黑即白的結論是愚蠢的。中國空前的經濟增長和驚人的技術進步，應促使西方人自我反省。而到目前為止，西方還沒有這種反思。我能想像，未來可能被迫接受這種反省。也許突如其來，令人措手不及。

實際上，我可以想像得出很多事情。我可以想像幾乎所有的事物，當然，除了那些我從未想到的事物。那些是未知的未知，黑天鵝。

在我的一生中，還沒有哪一次黑天鵝能夠逆轉人類的進步，更不用說市場了。黑天鵝的影響無論如何都不會持續很久。2008 年金融海嘯中雷曼兄弟的破產不是黑天鵝。我在雷曼工作了 7 年，期間絕大多數時間都在想像這家公司突然倒閉的場景。

今天的全球新冠疫情也不是黑天鵝，這幾乎是可以肯定的，儘管其結束的日期未知。黑天鵝通常宏偉壯觀，與魔術難以區分——網際網路、智慧型手機、雲端運算、量子糾纏。大風險偏向上行，並經常出現。這就是為什麼我們人類不再生活在洞穴中的原因。然而，我們的想像力會周期性地隨著大災變而瘋狂 。我想這一點永遠不會改變。

這就是我投資的原因。投資主要在於識別宏觀大趨勢 。當前，近幾十年來的兩個主要趨勢顯而易見：驚人的技術進步和不斷深化的全球貿易。如果沒有前者，後者不可能成真。兩者共同的影響使世界永遠發生了變化，以之前不可想像的方式將近 80 億人口彼此聯繫起來，從而可以即時交換資訊、思想和全新的協作形式。不僅如此，這種進步還使每個好奇的人每天醒來都能接觸到集體發現和知識。

當然還存在其它趨勢。人口增長以勢不可擋之勢趨於放緩。在發達經濟體中，開始邁向老齡社會 。首先是日本，之後是歐洲，中國也進入這一趨勢。這些趨勢以復雜的方式相互作用，產生了通貨緊縮的環境，自然有利於資本所有者而非勞動者。各國政府大多無視這種日益加劇的不平衡及其具有腐蝕性的社會後果。實際上，他們實施的政策擴大了這一問題：每次面對經濟中斷的局面，各國政府採用降低利率、增加債務、增加槓桿率的政策來扭轉頹勢，這推高了資產價格，加劇了不平等現象。

這一過程是具有反身性的，因為每次危機都需要更激進的貨幣刺激，而貨幣刺激本身本身就是造成經濟脆弱性的原因。這種刺激的工作機制是將需求從未來拉到現在，因此不需要任何想像力就可以預見：該過程最終是 「寅吃卯糧」 。

貨幣，也許是世上最大的幻想

這一行徑在 2020 年初的經濟蕭條期間達到了終點。作為回應，西方政府開始採取新形式的政策刺激措施，發行數量空前的債券，然後用其中央銀行創造的資金購買這些債券。

學習經濟史的學生清楚，當政府打算將其借入的貨幣貶值時，會實施這種熟悉的政策組合。政府以這種手段能夠減輕自己所承受的債務負擔。這是對困境的非常合理的晚週期反應，在整個歷史長河中，已經嘗試了無數次。我可以想像，這次至少在一段時間內會更加順暢。但是，作為以概率調整為基礎進行決策的投資者，這絕對不是確定投資組合的方式，尤其是傳統資產價格打折扣的情況。

我因此將投資目光投向——「數位資產」 。

貨幣是一種幻想，也許是世界上最大的幻想 。出於慾望和必要性，我們屈從於這種催眠。沒有錢，我們不知所措。儘管我們堅持其所謂的永久性，但快速回顧一下歷史就能知道，貨幣其實是 「黃粱一夢」 。

事實上， 美聯儲的理事們已經表示，他們打算永久性地以每年 2% 的通脹率來降低其價值。從 2008 年的全球金融危機到 2020 年的經濟崩潰之間，也就是短短的十二年間，他們未能實現以既定步伐貶值美元的既定目標。失敗的原因不是因為缺乏嘗試，而是對貨幣真正含義的誤解。

貨幣並非真實，從來也不真實。是我們對貨幣的意義的集體信念 ，賦予了貨幣真正的價值。甚至黃金都不是真正的貨幣形式。但是數千年來，人們一直對這種無用的黃色金屬作為一種價值存儲抱有集體信念，有時甚至也將其視為一種交換媒介 。自然，其他同樣沒用的東西也可以達到目的。但是「黃金是稀缺的」 ，出於我們可能永遠無法完全理解的原因，我們對黃金投入了這種集體信念。即使如此，我們每年仍在開採更多黃金。

隨著時間的流逝，其開採速度不斷提高，供應增加，因此其價值每年永久貶值 1%-2%  。隨著開採技術的進步，這一步伐會加快。全球在 2005 年生產了 2,470 噸黃金， 2019 年則生產了 3,300 噸黃金。用不了幾十年時間，我們肯定會從小行星中開採黃金。

比特幣 2009 年神秘地出現了。一隻黑天鵝。結合在一起形成比特幣區塊鏈的各項技術，並不是特別新穎或那麼引人注目。但是，就像所有黑天鵝一樣，它們共同構成了革命性的未來 。

政府怎會輕易放棄「鑄幣權」？

有些人很早就認識了比特幣，並投身於這一事業中。其他人則入場下注並獲利。一些人買入並持有，成為百萬富翁、億萬富翁。我一度認為，各國政府不太可能讓比特幣長期存在，因為政府絕不可能放棄鑄幣權 ，取而代之的是，政府將採用某一種數位形式的貨幣，使其成為佔據主導地位的貨幣，然後銷毀最初發展了數位貨幣形態的私人系統 。

不過，世間萬物都並非絕對，因此總存在一定的可能性：比特幣和其後的數位資產被允許共存於 「數位美元」 的世界中。最初這條路顯得極為狹窄。隨著時間的流逝，會逐漸變得更寬廣。 比特幣和以太坊的廣泛採用，以及迅速發展區塊鏈生態系統的創新型企業，使政府更難以破壞這些私有系統 。人們越來越容易會想像出一個世界，其中比特幣及其它數位貨幣可以與數位美元一起繁榮發展，以目前難以想像的方式徹底顛覆金融。

允許這種情況的出現，符合我們的國家利益。美國應該擁抱和鼓勵這一願景，並以身作則，引領世界。

但萬事皆有風險。這些資產面臨的風險不僅僅是政府要摧毀它們。其結構中未知的缺陷也有可能導致失敗，從而動搖人們對其價值的信念。或者大規模的盜竊事件也會引發足夠的警惕，使投資者放棄相關的資產類別。甚至可能新的數位資產很容易創建，意味著我們將無法將集體信念集中於任何一種數位資產，而留下許多價值很小的資產。

我可以想像，所有這些風險都會顯現出來，儘管由於數位資產最有趣的特徵—— 反身性 ，每種情況下風險都會趨於減少。

比特幣可能比黃金更稀缺

目前多數人仍認為數位資產一文不值。他們也並沒有錯。總體而言，數位資產的創建就像美聯儲用數位美元向銀行授信一樣容易，也就是說，可以毫無成本地無限量地創建數位資產。但是想像一下，如果要選擇一種或兩種數位資產作為我們集體信仰的對象，就像曾經從元素週期表中挑選出黃金和白銀一樣。

現在想像一下：與黃金和白銀不同的是，這些數位資產的供給封頂 ，而且是無限法幣世界中獨一無二的此類對象。不難想像，這些資產將變得非常有價值。

比特幣不存在價值參考。這一特質本身就讓比特幣顯得獨一無二。比特幣無論其價格漲跌如何，其生產步伐都按照預定的路徑進行，每四年減半，直到 2140 年挖出 2100 萬個比特幣中的最後一個。

而現實世界中，當黃金價格突然上漲時，其產量就會增加。石油、銅、住宅、股票、債券以及無限宇宙中的所有事物也是如此。而當比特幣價格上漲 10 倍或 100 倍，其產量不會增加 。在當今這個顛倒的世界中，創造了更引人入勝的顛倒：一種供應封頂但不存在內在價值的資產，僅僅憑藉我們的想像，就可能會變得無價。

我可以想像人們最初是如何形成對黃金價值的信仰的。黃金獨特的顏色、密度和可鍛性，使人們能夠用手掌握它，相信其真實性 。真實的信念必須反复、不懈、無情地經受住考驗，並且每次都能倖免於難。在各國的文化中，古代的偉大故事都是出於某種原因探索信仰 ，核心的價值探索是我們究竟是誰。這是基礎元素，沒有它，人類就陷入迷茫。區塊鏈技術為人類提供了一種方法，讓人們建立對新系統的信心 ，而直到最近這種新系統仍是無法想像的。這一新系統超乎尋常，駐留在雲端，並隨著我們與雲端的交互越來越多而變得越來越強大、越來越有韌性。隨著這些願景成真，它變得越來越有價值。這反過來又吸引了更多的人參與其中。

隨著人們與這樣一個新穎的系統互動時，系統的弱點自然就會暴露出來。人們的信仰開始動搖，有些人離開了。但是其他人則貢獻了才智和投資，致力於改進系統 ；存儲方式變得更加安全，代碼更紮實，不信任的參與者被刪除，良幣驅逐劣幣，用例不斷擴展。當這些力量以無限複雜的方式相互作用時，我們對系統的信心上升，推動其數位資產價格上行。

價格有時變得瘋狂。自從比特幣出現以來，價格的瘋狂漲跌已經發生了六次。比特幣從每次的瘋漲、大跌中恢復過來，變得越來越強大、更具韌性 。在每個週期中，比特幣都吸引了更多聰明和雄心勃勃的企業家，他們將比特幣與以太坊視為構成貨幣、金融未來的技術平台，還認為會創造出我們目前尚無法想像的美好事物。

比特幣的承諾已不僅止於「數位貨幣」

隨著人們將精力投入到這個新系統中，比特幣的承諾遠遠超出了數位貨幣的簡單範圍。這吸引了新的投資者、創新者 ，而且每增加一個，政府破壞該體系的難度就會增加。相反，鼓勵這項新技術與數位美元共存的動機越來越大。隨著投資者觀察到這些趨勢出現，就會更願意投資，並且投資越多，政府將其拆除的難度也變得更大。這個過程也是具備反身性的。這在當今這個顛倒的世界中又造成了一次巨大的顛倒：這種沒有內在價值的資產變得越來越安全 ，其價格上漲幅度越來越大。

這讓我回到投資問題的思考中，即考慮風險與回報、評估許多可能結果的可能性以及實現目標的無數途徑。但好的投資還涉及構建周到的投資組合。今天占主導地位的投資組合結構是高價值風險資產與負收益的無風險資產相結合，而長期趨勢和政策選擇使這種主流配置極易遭受單一風險——通貨膨脹。另外，投資者頭寸組合最容易受到政府積極製造的精確結果的影響。

當前的主流投資組合包括股票和債券。債券當前的收益率低於人類歷史上任何時候。股票市盈率接近歷史最高點。因此在當今世界中，投資者必須獲得 7% 的年回報率才能避免破產，而他們利用投資槓桿，擴大了收益和損失。不幸的是，以這種收益率計算，在衰退期，債券收益不太可能抵消股票損失。在通脹期，債券會遭受損失，而歷史經驗告訴我們，債券損失接下來會帶來股票損失。在伴隨通脹的衰退期 ，證券投資損失將會是災難性的。多數人無法想像這一切。但這並不像想像的那麼難。當人們對法幣失去信心時，就會發生通脹衰退（滯脹）。

在過去十多年未採取製造通脹政策的情況下，各國政府最近出現戲劇性的轉變，以前所未有的規模進行了貨幣/財政刺激。 全球疫情為政客暫時支持這一新的政策範式提供了催化劑。但是，這種規模的貨幣、財政刺激很難逆轉。如前所述，這種刺激每次伴隨著貨幣貶值 。賭這種政策失敗是不明智的。即使深陷分裂的美國政府採用了新的緊縮政策，導致了另一場經濟崩潰，但要求更激進的貨幣貶值行動的呼籲將立即重現。而且力度更大。

信念 並不是一成不變的東西。它是緩慢、艱鉅而突然丟失的。因此，很可能在一段時間內，現行政策看起來是適當的，甚至是審慎的。我可以很容易想像出這一局面，想像相反局面一樣容易。但是更長期的趨勢很難想像，因為政府不受貨幣/財政政策協調的約束，如果更激進的政策刺激措施長期未能達到通脹目標，那會怎麼樣？

將數位資產添加到投資組合中的吸引力就在於，它們有助於緩解這種貨幣貶值風險 ，而無需在靜觀其變時遭遇負的收益。

但數位資產不僅有助於減輕投資組合中的下行風險 ，還可以讓人們接觸人類最新「 黑天鵝 」的願景承諾，即這項新生技術剛剛開始的重塑貨幣旅程。那是當今顛倒世界的最後一次顛倒，因為只有在這樣一個奇怪的時刻，才能對人類更光明的未來作出高凸性的看漲押注，同時保證不會因為我們管理不善而讓投資者您面臨嚴重後果。

隨著每一天的流逝，世界上最聰明的人中，越來越多的人為這項工作投入貢獻，而這些工作總體上增強了人們對這些新數位系統的信心。這些人在從未謀面、從不知道彼此姓名、所處方位或無需共同語言的情況下展開這些協作。他們共享的是一個共同的信念 。他們以幾年前根本不可能的方式進行合作，改進了支持這些資產的代碼，構建了將這些系統與現有財務參與者集成在一起的架構和接口，同時創建新產品、新功能。而且在比特幣和以太坊等資產之上構建了第二層 Layer 2 應用 ，以改善公鏈的功能、速度、效率和可用性。這確保未來數位資產創新將前赴後繼地出現，明天看起來比今天更好。

我們都試圖想像某一資產可以上升到多高，可以下跌到多深。後者很容易。理論上講，每種數位資產都可能歸零 ，儘管極難想像會集體出現這種情形。不難想像的是，在一個可以無限創造法幣的世界中，這些數位資產的實際用途不斷增加的情況下，其價值可以上升很多、很多倍。比特幣的價值肯定可以超過黃金 。擁有這些資產將成為未來的立足之本，因為我們對金融中介及其與中心化政策的關係的一切認知，都將以我們無法預見的方式發生變化。長期持有這些資產會讓我們自己與技術進步和貨幣貶值的宏觀大趨勢保持步調一致，而這兩種趨勢似乎都在加速。當然，這一切將導致怎樣的未來以及產生怎樣的估值，將由我們的集體想像力決定。

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（以上內容獲合作夥伴 火星財經 授權節錄及轉載，原文鏈接   |   原作者： Eric Peters |  編譯：Perry Wang）

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