Messari 解析 Yearn 代幣經濟發展： YFI 價值捕獲到價值創造

Yearn 是最大的 DeFi 收益聚合器，管理資產 (AUM) 約為 5 億美元，Yearn 的生計是它的 yVaults，它在 DeFi 中運行動態的、社群開發的收益策略，來弄清其 YFI 如何開發代幣經濟。本文源自 Messari 研究員 Ashu Pareek 所著報告《Evolving Yearn Tokenomics: From Value Capture to Value Creation》，由 BlockTurbo 編譯、DeFi之道整理。
（背景補充：YFI 分叉協議 YFII 突暴跌70%、引發社群恐慌，核心開發者澄清：未增發也未被攻擊 ）
（背景補充：Yearn Finance推出Vaults V3，優化Gas Fee、引入Keep3r管理流動性；YFI逆勢上漲3% ）

主要觀點

• Yearn 即將發布的 veToken（投票託管）模型使用投票鎖定和保險庫計量器來分配協議收益（回購 YFI）；
• 投票鎖定激勵 YFI 持有者通過根據其承諾的規模和長度增加他們的治理能力和 YFI 所有權份額來與 Yearn 的長期健康保持一致；
• Yearn 的 veToken 實施是獨一無二的：Yearn 是一個收益聚合器（而不是 AMM-DEX），基於協議收益（通過回購 YFI）而不是釋放量，為用戶提供 10 倍的最大提升和計量 / 投票鎖定獎勵；
• Gauge 提升激勵 Yearn 的最大用戶也成為長期 YFI 持有者，而 10 倍最大提升的機會成本可能會產生一個有影響力的 ve 聚合器 / 賄賂生態系統。

Yearn 傳奇開端的核心故事情節是其原生治理代幣 YFI 的「公平發布」。2020 年年中，首席開發者 Andre Cronje 通過流動性挖礦分配了整個 YFI 供應，將項目的控制權交給了一個積極參與且富有成效的社群。大約兩個月後，YFI 的交易價格超過了 40,000 美元。

儘管 YFI 一開始就表現出色，Yearn 擁有強大的基礎和熱情的社群，但 YFI 2021 年的表現還有很多不足之處。該代幣不僅在一年中與加密貨幣相比更廣泛地下滑，從略高於 30 ETH/YFI 到大約 5 ETH/YFI，它還落後於大多數其他（相對）陷入困境的「DeFi 1.0」主要協議（即 UNI、 COMP、SNX 等）。

在 2021 年底，為了加強 Yearn 的表現與 YFI 之間的聯繫，Yearn 代幣持有者通過了 YIP-65：不斷發展的 YFI 代幣經濟學。其即將發布的 veToken 實施的關鍵是眾所周知的：將治理權直接授予活躍的長期持有者。然而，新參數的引入，例如使用回購的 YFI 分配的 10 倍最大提升和可變收益率（協議收益），將我們帶入了未知領域。

Yearn 入門

Yearn 是最大的 DeFi 收益聚合器，管理資產 (AUM) 約為 5 億美元。

Yearn 的生計是它的 yVaults，它在 DeFi 中運行動態的、社群開發的收益策略。

雖然該協議的早期增長來自個人用戶，但 2021 年推出的 Yearn 合作夥伴計劃使其他協議成為其客戶群的一個相當大的部分。

YFI 背景和概述

2020 年年中，YFI 在「公平啟動」下通過為期一周的流動性挖礦計劃發布。Yearn 的公平發布意味著初始總供應量 30,000 YFI 被分配給流動性提供者，內部人員（Yearn 開發人員、早期支援者等）或 Yearn 國庫沒有預挖。

從那時起，Yearn 一直由 YFI 持有者控制，他們可以通過 Snapshot 提交和投票支援鏈下提案，稱為 Yearn 改進提案 (YIP)。除了管理平台及其代幣之外，YFI 持有者還擁有協議收益的權利。

在 2021 年初，Yearn 的金庫和代幣發生了一些持久的變化。

• yVaults 的新費用結構（根據 YIP-51）
• Yearn 的金庫開始收取 2% 的管理費和 10% 的績效費。
• 協議收益分配方式的轉變，從質押獎勵到回購（YIP-56，BABY：回購和構建年）
• 初始 YFI 供應量增加 22% 至 36,666 YFI (YIP-57)
• 在 6,666 個新的 YFI 中，三分之一（2,222 個 YFI）通過既得保留包分配給主要貢獻者，另外三分之二（4,444 個 YFI）分配給 Yearn 的金庫。

這些變化使 Yearn 能夠充實其資金並實施一種新的方式來獲取收入並將收益分配給 YFI 持有者。

延伸閱讀：YFI 托拉斯宇宙？Andre Cronje 主導的「合併」項目均大幅上漲

BAYA：Buyback and Build Yearn

在 Buyback and Build Yearn (BABY) 下，Yearn 沒有將協議收益作為質押獎勵分配，而是開始回購 YFI 並將其保存在其金庫中。這一變化的推動力是為不到一年的協議的未來計劃提供支援，同時保持 YFI 價值和 Yearn 收益之間的聯繫。

然而，在 BABY (YIP-56) 獲得批准幾週後，yvDAI 保險庫遭受了攻擊。Yearn 花了大約 9 個月的時間（直到 2021 年 12 月）重建其資金庫（一個 3000 萬美元的穩定幣緩衝），並真正開始將收益用於回購。到目前為止，Yearn 已指示 2240 萬美元用於回購，為其國庫增加了 1,111 個 YFI（約佔流通供應量的 3%）。

雖然這一點現在沒有實際意義，但有趣的是，回購只是在社群開始討論改進 YFI 代幣經濟學的方法的同時才真正開始規模化。不幸的是，其他主要的混雜因素，例如市場逆風和圍繞新 veYFI 模型的興奮，使得很難梳理出 BABY 對 YFI 價格的影響。

不斷發展的 YFI 代幣經濟學

儘管當時 BABY 的地位很高，但這條推文引發了一個涉及 YFI 代幣經濟學改造的有條不紊的構思過程。大約兩個月後，一群 Yearn 社群成員發布了 YIP-65：不斷發展的 YFI 代幣經濟學。該提案概述了一個連續的四步計劃，該計劃將投票權和回購 YFI 匯集給活躍的長期 YFI 持有者。該提案於 2021 年 12 月下旬以超過 99% 的讚成票通過。

該提案概述了一個四步計劃：

• Staking vault (xYFI)：將回購的 YFI 分發給 vault 質押者。
• 投票鎖定 YFI（veYFI）：曲線式投票鎖定。投票權和獎勵取決於鎖定期限（最長 4 年）。
• Vault 計量器和投票：YFI 獎勵通過計量器分配，yVault 存款人在其中質押他們的 yVault 代幣（yTokens）。Gauge 根據每兩週一次的 veYFI 持有者投票接收 YFI 以進行排放，YFI 儲物櫃根據其 veYFI 權重和存款餘額獲得獎勵。
• 「Useful Work」功能：擴展 veYFI 的範圍，在協議控制 / 獎勵方面。

由於 Yearn 是開源的，因此開發狀態一直是公開的。實際上，這讓 Yearn 開發人員可以跳過計劃的前兩個步驟 —— 直接跳到第三步，即保險庫計量器和投票。由於每個步驟都建立在最後一個步驟的基礎上，因此該版本仍將包含步驟 1 和 2 的組件。事實上，最初的版本將僅從 veYFI 開始，之後不久將轉向 Vault 計量器和投票。

運作方式

Yearn 的新代幣經濟學模型引入了兩個概念：投票鎖定和保險庫計量器。任何 YFI 持有者都可以為 veYFI 鎖定他們的 YFI，代表治理權和他們對協議收益的要求。然而，隨著金庫儀表的引入，帶有 yVault 存款的 veYFI 儲物櫃真正能夠完全使用新系統並最大限度地提高回報。

veYFI 概述

veYFI 的機制與其他 veToken 模型的機制非常相似：持有者可以將其 YFI 鎖定為不可轉讓的 veYFI。鎖定時間最短為一周，最長為四年。veYFI 相對於鎖定持續時間呈線性加權（四年為 100% 權重，一年為 25% 權重，等等）。雖然權重隨著剩餘鎖定持續時間的減少而衰減，但鎖定始終可以延長到最大鎖定持續時間。然而，一個區別是，veYFI 持有者可以提前退出鎖定，但會受到（可變）懲罰。如果剩餘鎖定期限大於三年，則罰款為鎖定 YFI 的 75%。否則，通過將剩餘鎖定持續時間除以四年來計算罰款（鎖定 YFI 的百分比）。

作為鎖定 YFI 的交換，veYFI 持有者可以獲得：

• 通過提高 yVault 存款的收益和所有不勞而獲的計量獎勵，回購 YFI（從 BABY）
  veYFI 鎖定提前退出罰款
• 治理權，包括超量權重和決定如何在 yVault 中分配質押獎勵。換句話說，非鎖定 YFI 持有者沒有治理權。

veYFI 的核心是激勵 YFI 持有者與 Yearn 的長期健康保持一致。基於他們的承諾，正如其不可轉讓鎖定期的大小和長度所表明的那樣，veYFI 鎖定機制增加了他們的治理能力和 YFI 所有權份額。

計量權重的工作原理

建立在 veYFI 之上，處於費用分配和治理的十字路口，計量權重是 Yearn 新代幣經濟學的核心。在治理端，每兩週，veYFI 持有者投票決定協議收益（回購 YFI）應如何在計量器之間分配（每個計量器與 yVault 相關聯）。然後，金庫存款人可以將他們的 yToken 質押在相應的計量器中。

Stakers 的計量提升是使用 Curve 使用的相同公式計算的。每個計量器都有不同的提升閾值，具體取決於總 yVault 存款、質押者 veYFI 鎖定以及分配給計量器的 YFI 數量。然而，與 Curve 量規系統的相似之處僅止於此。除了 10 倍的最大提升（相對於 Curve 的 2.5 倍的最大提升），分配方法是完全不同的。

計算出的提升決定了計量質押者獲得的總獎勵的百分比，並分佈在 veYFI locker 中。

例子：

• 沒有 veYFI 鎖定的 Gauge 質押者 Alex 獲得了 1 倍的提升。Alex 保留了他可能獲得的標準獎勵的 10%。剩餘的 90% 分佈在所有鎖定的 veYFI 中。
• 帶有 veYFI 鎖的 Gauge 質押者 Bella 有 5 倍的提升。Bella 保留了她可能獲得的標準獎勵的 50%。剩餘的 50% 分配給所有鎖定的 veYFI。
• Gauge 質押者 Chris 擁有 veYFI 鎖，提升了 10 倍。Chris 保留了他可能獲得的 100% 的標準獎勵。沒有任何東西分發到 veYFI 儲物櫃。

其他功能和應用

升級的最後也是最開放的組件是在 veYFI 之上創建「有用的工作功能，如第四步所述。雖然專注於其他實用程式可能還為時過早，但考慮到 veYFI 尚未發布且 yVaults V3 仍在開發中，這裡也取得了一些進展。

YIP-66：簡化貢獻者補償是第一個也是迄今為止唯一一個正式批准的基於 veYFI 構建的實用程式。在高層次上，這個新系統用 veYFI 鎖定取代了許多預先存在的補償過程。尤其是：

• 終止 YFI 歸屬合約並將現有的歸屬遷移到 veYFI 鎖
• 讓貢獻者可以選擇以折扣 YFI（由他們的 veYFI 鎖定持續時間決定）獲得部分（或全部）補償
• 取消策略師績效費（yVault 利潤的 10%）並將過去淨收益的倍數支付為鎖定的 veYFI（倍數由鎖定持續時間決定）

現在，包括策略師在內的所有貢獻者都將（默認情況下）以穩定幣獲得補償。財政部將使用 YIP-57 鑄造的儲備支付 YFI（而不是回購）。然後可以將額外的收入用於通過 BABY 進行更多的 YFI 回購。

「Useful Work」的其他想法也遵循類似的思路 —— 即使用 veYFI 來補償社群成員為協議增加價值。增值活動的一些想法包括提供保險、配置保險庫參數和設置費用。

DAO 國庫和 ve 聚合器

yVault 存款的增加將吸引Yearn 存款人基礎的兩個部分：協議和個人。然而，獲得獎勵的方法可能在兩組之間完全不同。

例如，最大的yVault 存款人DeFi 協議Alchemix 已經投票決定收購價值500,000 美元的YFI，以將其DAO 資金鎖定在veYFI 中。

雖然其他國債也可能有能力和意願鎖定高提振所需的資金，但對於許多用戶而言，情況不太可能如此。然而，鑑於10 倍的最大提升，不這樣做的機會成本相當高。因此，期望看到一個強大的聚合器和賄賂協議生態系統。

模擬影響

由於veToken 模型已在DeFi 中使用，因此存在現有的參考點來幫助理解相關動態。但是，存在一些重要的差異。例如，到目前為止，在大多數情況下，去中心化交易所（DEX）都使用了veToken 模型。特別是，DEX 專注於穩定幣互換（例如Curve、Platypus 和Wombat），具有積極的基於排放的流動性挖掘計劃。

Yearn 不僅不是DEX，而且YFI 代幣本身也有供應上限，沒有預設的激勵分配。因此，要真正了解切換到veYFI 的影響，我們還必須從頭開始逐步了解系統。

YFI

雖然新模型將有效地「解鎖」約 1,111 回購的YFI，但veYFI 可能會成為更強大的YFI 匯集。我們可以查看類似的鎖模型以更好地理解這種動態。

每個協議都有不同的變量在起作用，但為了這個練習，我們可以預測循環Yearn（18,333 YFI）最終鎖定50%，平均鎖定三年。這將達到大約13,750 veYFI。

除了讓YFI 退出市場之外，與其他veToken 模型不同，基本收益（回購YFI 加上提前提款罰款）將來自循環供應而不是排放。雖然這確實具有潛在的負面影響（如下所述），但它可能對流量和浮動產生強大影響。當然會有一些拋售壓力，因為DAO 國債將收益（YFI 收益率）返還給持有人或達到遞減收益（最大提升）。然而，核心動態仍然存在：固定的YFI 供應從較少被定罪的持有者（在市場上出售，提早撤回鎖定的YFI）轉移到長期locker。

veYFI 收益

支撐veYFI 模型的核心假設之一是收益率將大到足以吸引持有者和儲戶鎖定。自從2021 年12 月回購真正開始全面展開以來，Yearn 的財政部每年在1,193 個YFI 上花費了2182 萬美元。假設相同的回購率和13,750 個veYFI，按YFI 計算，這相當於平均8.7% 的APY。

當然，這是非常簡化的veYFI 收益率視圖，因為有許多因素在起作用。例如，Yearn 國庫將在發佈時積累其累積的YFI，它還計劃線性分配（在未確定的時間線上），從而提高收益率。另一方面，意外開支可能會阻礙收益（收入- 開支），這將減少回購，從而壓低收益率。賄賂協議和退出處罰是可變收益的另外兩個來源。此外，由於費用分配首先通過yVault 計量器，因此收益將根據用戶的鎖定（提升）和存款而有很大差異。

這三個因素：veYFI 收益、協議收益和存款，在這個系統中緊密相連。

與建立在固定釋放基礎上的veToken 模型相反，在這種模型中，TVL 的上升會降低產量，該系統的響應是按比例增加產量。這是DeFi 眾所周知的自反性的一個很好的例子。

DAO 國庫

為了更好地理解使用Yearn 保險庫的協議所涉及的演算，值得研究DeFi 協議，例如Alchemix。由於Yearn 將使用與Curve 相同的公式來計算保險庫計量器獎勵，因此可以一窺Alchemix 可以獲得的收益。

目前，Alchemix 大約有4350 萬美元分佈在四個yVault 中。這些yVaults 總共擁有1.978 億美元的資產。假設鎖定在保險庫計量器中的yToken 數量與鎖定的YFI 數量相稱，這意味著在這四個計量器中存入9890 萬美元（50%）（注意：這個假設可能很低，取決於ve 聚合器計量器存款）。由於Alchemix 計劃最大鎖定他們的50 個YFI，這將使他們在假設的13,750 個veYFI 中獲得50 個veYFI。最後，之前假設的1,193 YFI 獎勵將均勻分佈在計量器上（由yVault TVL 加權）。

在這些假設下，Alchemix 可以為其存款人賺取大約11.5 YFI，或在其50 veYFI 上賺取23% 的APY。此計算也不包括已回購的YFI 部分提供的額外收益。目前，Alchemix 計劃最大限度地鎖定YFI 獎勵，增加他們的計量提升。

ve 聚合器和賄賂協議

無論在哪裡引入veToken 模型，聚合器和賄賂協議都隨之而來。

看看Curve 和Convex 之間的關係，Convex 有70% 的Curve LP 代幣押注在其計量器中，沒有真正的競爭對手。然而，Curve 的最大提升是2.5 倍，而Yearn 的計量將達到10 倍。鑑於更大的機會成本，我們可以預期更多的yVault 代幣持有者會向ve-aggregators 存入資金，而不是直接存入Yearn 計量器（使用他們自己的投票鎖）。

Yearn 將沒有白名單機制，這意味著沒有ve-aggregator 將擁有投票鎖定的獨占訪問權限。然而，目前尚不清楚這是否會阻止一個主導聚合器的曲線凸（或平衡器光環）動態，因為ve 聚合器有自己的飛輪。

雖然先發優勢將是有機的，但可以提前（例如通過激勵措施）領先的ve 聚合器可能會繼續吸引邊際YFI 存款。這當然是假設所有其他條件都相同（品牌、用戶界面/ 體驗、安全性、代幣經濟學等）。取消該假設並考慮所有變量，可能存在多個ve 聚合器的平衡。在這一點上，現在說還為時過早。

使用ve 聚合器鎖定投票和直接使用Yearn 鎖定投票之間的平衡將取決於聚合器積累YFI 的能力，因此存款人是否願意持有流動包裹的YFI（例如，cvxYFI）。這種平衡也影響veYFI 的平均時間鎖定，因為ve 聚合器永久鎖定最大鎖定代幣。

賄賂協議可能成為投票櫃的另一個主要收益來源。支付的金額將取決於指向賄賂標準的獎勵，因為賄賂將是所述獎勵和支付的賄賂之間的套利。因此，賄賂者很可能是那些擁有大量yVault 存款（即協議）的人，而受賄者將是沒有存款的locker。

風險

Platypus Finance 是一種使用ve 模型的基於Avalanche 的穩定幣DEX，是一種經歷過這種回饋循環版本的協議。然而，Yearn 作為一個成熟的DeFi 「基礎」的角色肯定會提高TVL（從而提高收益）的底線，因為整個大型獨立協議類別都圍繞yVaults 構建了他們的產品。元邏輯是：即使在僱傭存款人消失後，轉換成本和風險仍然會超過收益損失，從而保持最大的存款人和最大的收益來源。YFI 價格也存在類似的邏輯，因為YFI 不是以預先設定的通膨方式發行，而是隨著TVL（收益）的下降而減少。因此，如果投票櫃傾銷他們的收益，收益本身的規模就會縮小。

下一個潛在風險是10 倍最大提升。這將增加對ve 聚合器的依賴。最有可能的是，這種動態將導致對一個或最多少數幾個ve 聚合器的依賴——因為投票權/ 促進動態會從各個角度將活動匯集到一個占主導地位的平台。雖然他們可以分享自己的利益，例如有效地成為YFI 黑洞，但他們也引入了Yearn 社群無法控制的依賴關係和風險。第二個更普遍的擔憂是這些ve 聚合器有效地規避了長期對齊動態。投票權開始考慮幾周和幾個月，而不是幾年。

賄賂協議也可能進一步加劇委託代理問題。如果veYFI（在第四步下）的範圍擴大到包括諸如保險庫參數之類的東西，這對Yearn 來說可能會變得特別成問題。

從更廣泛的角度來看，費用分配的回歸也可能不合時宜。雖然圍繞收費本身的討論超出了本報告的範圍，但實體（以加密貨幣和其他方式）在運營2.5 年後分配現金流的情況並不常見。保存資本並投資於增長和發展可能會更好地利用收益，尤其是在一個處於萌芽狀態的快節奏行業。

結論

討論代幣可能被視為庸俗，但代幣無疑可以為協議創造價值。DeFi 1.0 似乎已經完成了第一部分：使用代幣引導價值。不幸的是，隨著敘述的轉變，現實暴露了大多數代幣幾乎沒有價值。

Curve 是個例外。

Curve 之所以脫穎而出，是因為它使用其代幣為整個生態系統創造價值，更重要的是，它為自身創造價值。如果創造價值是合理的代幣經濟學策略的第一部分，那麼維護協議價值當然是第二部分。

值得稱道的是，它確實試圖獲取價值。但運氣和時機並不站在它一邊。然而，這可能是最好的，因為Yearn 獨特的veToken 實施似乎將是雙贏的，使Yearn 能夠增加協議的使用和其原生治理代幣YFI 的價值。

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